13 Mercados Secundarios de Instrumentos Financieros

NOCIÓN Y CLASES

Noción de mercado secundario oficial

La LMV dedica su Título IV a los «Mercados secundarios oficiales de valores», definiendo en el art. 31 lo que entiende por este concepto. Son mercados secundarios oficiales de valores aquellos que funcionen regularmente, conforme a lo prevenido en la LMV y en sus normas de desarrollo, y, en especial, en lo referente a las condiciones de acceso a la condición de miembro, admisión a negociación de los valores, procedimientos operativos de la negociación, información y publicidad de las operaciones.

Se trata de una descripción de las instituciones de carácter económico, que, como la bolsa, tienen por objeto la negociación de valores cumpliendo la función de facilitar la circulación de la riqueza mobiliaria. Conviene profundizar en el concepto a través de las notas destacadas por el legislador. Son mercados de valores de carácter “secundario”, “oficial” y “reglamentado”.

a) Carácter “secundario”

La LMV contrapone su Título III dedicado a los mercados primarios al IV dedicado a los mercados secundarios. Si el mercado primario era el mercado de emisión, el secundario es el de negociación. Los mercados secundarios cumplen la función económica de ofrecer liquidez al titular de los valores al facilitar el mecanismo de intercambio de los valores por dinero. Son mercados en los que tiene lugar la adquisición derivativa de los valores a través de operaciones de compraventa.

Los mercados secundarios a los que se refiere la LMV son siempre mercados financieros. Frente al art. 67 del Código de comercio que admitía la negociación en bolsa de las mercancías, la LMV reduce su ámbito a los valores negociables y demás instrumentos financieros (art. 2). En el Derecho vigente, ni en las bolsas, convertidas en mercados exclusivamente financieros, ni en los demás mercados secundarios oficiales es posible la admisión a negociación de mercancías. Las mercancías podrán ser objeto de otros mercados, los no financieros, entre los que podrán encontrarse las «lonjas o casas de contratación» (art. 81 Ccom.).

Los mercados secundarios a los que nos estamos refiriendo son mercados financieros en los que se negocian valores negociables y otros instrumentos financieros, como los instrumentos derivados. La referencia a los “valores” como objeto de los mercados secundarios oficiales no resulta del todo correcta, pues el ámbito de estos mercados son los instrumentos financieros, y algunos de ellos, como los futuros y opciones, no tienen la naturaleza de valores negociables. Hay que entender aplicable el último inciso del art. 2 de la LMV, según el cual: «A los instrumentos financieros, les serán de aplicación, con las adaptaciones precisas, las reglas previstas en esta Ley para los valores negociables».

Precisamente, en relación con estos instrumentos derivados, la admisión de futuros y opciones sobre cítricos o aceite de oliva hace surgir la cuestión sobre si estamos ante un caso de ampliación del objeto de los mercados regulados en la Ley a un tipo de mercado sobre mercancías. Es lo cierto que en el Mercado de futuros y opciones sobre cítricos, aprobado por Orden de 14 de julio de 1995, se negocian instrumentos financieros que tienen como bien subyacente los cítricos, y en el Mercado de futuros del aceite de oliva, aprobado por acuerdo del Consejo de Ministros de 7 de noviembre de 2003, instrumentos con esta mercancía como subyacente. Pero esta circunstancia no convierte a estos mercados en mercados de mercancías. Son mercados financieros cuyo objeto lo constituyen instrumentos financieros y cuyo fin principal es servir de cobertura a los riesgos de la producción y comercialización de cítricos o del aceite de oliva.

El objeto de los mercados secundarios son los instrumentos financieros escriturales, representados por anotaciones en cuenta. Se requiere con carácter forzoso la representación de los valores mediante anotaciones en cuenta para su admisión a negociación en mercados oficiales (véase capítulo 10 «Medios de representación de los instrumentos financieros»). Las exigencias de la contratación y liquidación electrónica, en defensa de la eficacia y seguridad del tráfico de valores, han determinado que en los mercados secundarios los títulos-valores en papel hayan sido sustituidos por los instrumentos escriturales, anotados en cuenta.

b)  Carácter “oficial”

La Ley califica a los mercados secundarios que regula como mercados oficiales, pero no indica lo que añade este calificativo. Por mercado oficial hay que entender mercado reglamentado, es decir, organizado por el Gobierno y las Comunidades Autónomas de conformidad con las previsiones legales. En este sentido, el Derecho comunitario no utiliza el ambiguo calificativo de oficial y prefiere hablar de mercados reglamentados.

El mercado oficial es un mercado gubernamental o autonómico en cuanto categoría de institución económica, marco orgánico en el cual tendrán cabida las iniciativas particulares.

Los mercados oficiales son aquellos de ámbito estatal o autonómico cuya organización y funcionamiento es aprobada por el Gobierno o por las Comunidades Autónomas competentes (art. 31 LMV). Se caracterizan por la concurrencia de unos requisitos de creación, organización y funcionamiento cuyo fin es la búsqueda de la transparencia en el mercado, la proclamación oficial de los precios y la seguridad jurídica del inversor.

c) Carácter reglamentado o regulado

Los mercados de valores pueden concebirse como un lugar de negociación, como una actividad propia de un tipo de entidad financiera (empresas-mercado) o desde un punto de vista institucional, como un sistema organizado de negociación. La Ley española, de conformidad con la opción comunitaria expresada en la Directiva de mercados de instrumentos financieros (DMIF), configura los mercados de valores como mercados reglamentados o “regulados”. Son mercados organizados en sus aspectos subjetivos (acceso a la condición de miembro), objetivos (admisión y exclusión de los valores a negociación) y formales (procedimientos operativos, información y publicidad de las operaciones).

En su aspecto subjetivo, la organización y funcionamiento de los mercados oficiales se inspira en el principio de organización profesional. Deben contar con organismos rectores en los que participen, en su condición de miembros, los operadores del mercado. Se rigen por un modelo profesional que atribuye a los organismos creados por los profesionales que operan en el mercado facultades de ordenación, gestión y supervisión del mismo. Como excepción el mercado de Deuda pública atribuye estas facultades al Banco de España a través de la Central de Anotaciones.

Objetivamente son mercados que se caracterizan por la exclusividad del objeto. Deben tener por objeto exclusivo la negociación de valores u otros instrumentos financieros que por sus características sean aptos para ello.

Desde el punto de vista formal se caracterizan todavía por el principio de concentración de operaciones. Este objetivo se consigue exigiendo la participación forzosa de un miembro del mercado en las operaciones ordinarias de mercado.

Distinción de figuras afines

Los mercados secundarios oficiales de valores son mercados de instrumentos financieros regulados en la LMV y sometidos a la supervisión de la CNMV. No todos los mercados secundarios de instrumentos financieros tienen carácter oficial. Por un lado, el art. 31.4 de la LMV contempla la posibilidad de creación de mercados o sistemas de organizados de negociación de instrumentos financieros que no tengan la consideración de oficiales. El Gobierno y las Comunidades Autónomas con competencias en la materia pueden autorizar, previo informe de la CNMV, estos mercados no oficiales. Son mercados, como el de valores latinoamericanos, que carecen del reconocimiento en la Unión Europea como mercados “regulados” (“oficiales” en la terminología española). La LMV no menciona la institución de los bolsines.

Hay, por lo demás, dos grandes categorías de mercados secundarios de instrumentos financieros, los previstos en la LMV supervisados por la CNMV (mercados de valores y derivados, oficiales o no) y los regulados y supervisados por el BCE y por el Banco de España como miembro del SEBC (mercados monetarios).

En los mercados monetarios se distingue entre el interbancario de depósitos y el de divisas. Por un lado, aunque la Disposición Adicional duodécima de la LMV dice que corresponderá al Banco de España la regulación y supervisión del funcionamiento del mercado interbancario de depósitos, lo cierto es que, como parte esencial del ejercicio de la política monetaria, la regulación y supervisión de dicho mercado corresponde al BCE y únicamente al Banco de España como miembro de SEBC. Además hay que señalar que, como ha puesto de relieve la nueva redacción del art. 16 de la LABE, el mercado interbancario se diluye en las nuevas funciones de los sistemas de pagos, y en concreto las que corresponden al Sistema de Liquidación del Banco de España, como un elemento más de la política monetaria europea.

Es un mercado que tiene por objeto la negociación de depósitos bancarios transferibles y no transferibles a través del Servicio de Liquidación del Banco de España (SLBE), quien compensa y liquida las operaciones contratadas. Los depósitos interbancarios transferibles (DIT) pueden ser objeto de sucesivas cesiones en cualquier fecha anterior a la de vencimiento. En ningún caso pueden contratarse depósitos transferibles por plazo superior a doce meses. Las cesiones se formalizan a través del SLBE entre entidades miembros del mercado y se realizan en firme por el importe y precio que libremente pacten las partes. Comunicada la cesión al SLBE, la entidad cesionaria se considera, a todos los efectos, nueva depositante, asumiendo frente a la entidad depositaria los derechos derivados del depósito. Se considera contratada la operación, cuando producida la coincidencia exacta en todos los términos de la operación, es comunicada al SLBE, quien procederá a registrarla. Pueden ser miembros del mercado, o mejor sería decir participantes del SLBE, las entidades de crédito, que, atendiendo a criterios de solvencia, sean autorizadas por el Banco de España. La solicitud de adhesión al sistema del SLBE supone la aceptación de la normativa reguladora del mismo. Deben contar con procedimientos de control interno de los riesgos a que se exponen en la contratación, compensación y liquidación de las operaciones.

De otro, con el euro, el mercado de divisas ha dejado de tener carácter local para pasar a tener un ámbito europeo (véase el preámbulo a la Circular BE 5/2004). La regulación y supervisión de este mercado debe ser coherente con las competencias asumidas por el BCE en relación con la fijación de los tipos de cambio del euro frente a otras monedas. En este sentido, tiene la consideración de cambio oficial de la moneda nacional frente a otras divisas el que publique el BCE, por sí, o a través del Banco de España (art. 36 Ley Euro). Si bien el Banco de España puede publicar cotizaciones del Euro respecto a monedas distintas de las consideradas por el BCE.

Clases de mercados secundarios oficiales

Tienen la consideración de mercados secundarios oficiales de valores las bolsas, el Mercado de Deuda Pública, los mercados oficiales de futuros y opciones, el Mercado AIAF de renta fija y cualesquiera otros, de ámbito estatal, que se autoricen en el marco de las previsiones de esta Ley y de su normativa de desarrollo, así como aquellos, de ámbito autonómico, que autoricen las Comunidades Autónomas con competencia en la materia (art. 31.2 LMV; y DT 6.a.1 Ley 37/1998, para AIAF). El Ministro de Economía y Hacienda debe dar publicidad a la resolución por la que reconozca a los mercados el carácter de “oficial” (DA 11.a LMV).

El denominado “Nuevo Mercado” no tiene la naturaleza de mercado oficial, es un segmento de la contratación de las bolsas.

El Gobierno y las Comunidades Autónomas están autorizados para establecer nuevas categorías de mercados oficiales, lo cual significa aprobar la organización y funcionamiento al que deben ajustarse las iniciativas particulares. En este marco orgánico se podrán crear empresas de mercado que presten los servicios de cotización, contratación, liquidación e información característicos de cualquier mercado de valores.

DISPOSICIONES GENERALES APLICABLES A LOS MERCADOS SECUNDARIOS OFICIALES

El primer Capítulo del Título IV de la LMV recoge las disposiciones generales aplicables a los mercados secundarios oficiales. Son estas reglas comunes las que permiten calificar a los mercados oficiales como mercados reglamentados. Regulan el acceso a la condición de miembro, la admisión, suspensión y exclusión de la negociación oficial de los valores negociables y demás instrumentos financieros, la concentración de operaciones en el mercado, la formación del precio oficial, la información al mercado y la publicidad de las operaciones.

Acceso a la condición de miembro

Pueden acceder a la condición de miembro de los mercados secundarios oficiales las entidades de valores y de crédito comunitarias, siempre que en la autorización para operar hayan quedado facultadas para prestar los servicios de inversión que consisten en «ejecutar órdenes por cuenta de terceros» o «negociar por cuenta propia». En particular, cuando para operar en un mercado secundario oficial no se exija como requisito la presencia física, las entidades comunitarias del exterior podrán ser miembros de dichos mercados sin necesidad de apertura de una sucursal. Esta medida abre los mercados electrónicos españoles a la prestación de servicios a distancia, desde todo el territorio de la Unión Europea.

El Ministro de Economía y Hacienda puede denegar o condicionar el acceso de las entidades extracomunitarias a los mercados españoles por motivos prudenciales, por no darse un trato equivalente a las entidades españolas en su país de origen, o por no quedar asegurado el cumplimiento de las reglas de ordenación y disciplina de los mercados de valores españoles.

En este marco, el reglamento de cada mercado establece el procedimiento de acceso de nuevos miembros.

La adquisición de la condición de miembro de un mercado secundario oficial requiere un acto expreso de admisión por parte del organismo rector. Basta, a tal efecto que se acredite previamente ante la CNMV la capacidad del nuevo miembro, así como el compromiso de cumplir las reglas de organización y funcionamiento del mercado.

Negociación oficial

a)  Admisión a negociación

Las emisiones de valores que pretendan ser admitidas a negociación en un mercado secundario oficial deben cumplir los requisitos y procedimientos establecidos en la Ley del Mercado de Valores y en sus normas de desarrollo.

Conviene hacer una precisión terminológica. Hay que distinguir entre la admisión a la negociación (listing), que normalmente determina la negociación del valor en el mercado (trading), y la correspondiente publicación de los precios en el boletín de cotización (quotation). Se trata de distintos servicios de las sociedades gestoras de mercados, que no necesariamente deben prestarse de forma encadenada, salvo que el reglamento del mercado así lo exija.

El art. 25 de la LMV enumera los requisitos de elegibilidad para la admisión a negociación de valores en un mercado oficial, es decir, los requisitos que deben cumplir los emisores y los valores para ser admitidos a negociación. El emisor debe estar válidamente constituido, conforme a la ley del país de su domicilio, y ejercer sus actividades de conformidad con su escritura de constitución y estatutos.

La admisión a negociación se produce a solicitud del emisor por acuerdo del organismo rector del mercado, previa verificación de la CNMV, una vez emitidos los valores o constituidas las correspondientes anotaciones.

La admisión a negociación no requiere autorización administrativa previa. No obstante, se condiciona a que con carácter previo se aporten y queden registrados en la CNMV los siguientes documentos:

a) Los que acrediten la sujeción del emisor y de los valores al régimen jurídico que les sea aplicable.

b) Los estados financieros del emisor preparados y auditados, del número de ejercicios que se determine en el desarrollo reglamentario.

c) El folleto informativo.

La CNMV debe verificar, antes de la admisión a negociación, el cumplimiento los requisitos establecidos. En relación con el folleto la labor de verificación de la CNMV es más intensa, pues comprende su aprobación previa a la incorporación al registro público. Además, la CNMV debe verificar que antes de la admisión a negociación el folleto ha sido debidamente publicado. Reglamentariamente deben determinarse las condiciones que han de cumplirse para la aprobación del folleto informativo por la CNMV y para su publicación. La falta de resolución expresa de la CNMV sobre el folleto durante el plazo que se establezca reglamentariamente tendrá carácter desestimatorio.

El folleto aprobado por la CNMV tiene validez para la admisión a negociación en mercados regulados de otros Estados miembros de la Unión Europea, siempre que la CNMV lo notifique a la autoridad del Estado de acogida.

A su vez, el folleto aprobado por la autoridad competente de otro Estado miembro de la Unión Europea tienen validez para la admisión a negociación en mercados oficiales reconocidos en España, siempre que la autoridad del Estado de origen lo notifique a la CNMV. Siendo España el Estado de acogida, la CNMV debe informar a la autoridad competente del Estado de origen si observa que el emisor o las entidades financieras encargadas de la oferta pública han cometido irregularidades, o si observa violaciones de las obligaciones del emisor derivadas de la admisión a cotización en un mercado secundario oficial.

Siendo España el Estado miembro de acogida, la CNMV deberá informar a la autoridad competente del Estado miembro de origen si observa que el emisor o las entidades financieras encargadas de la oferta pública han cometido irregularidades, o si observa violaciones de las obligaciones del emisor derivadas de la admisión a cotización en el mercado secundario oficial. Cuando pese a las medidas adoptadas por la autoridad de origen o debido a que dichas medidas hayan resultado inadecuadas, el emisor o la entidad financiera encargada de la oferta pública persista en la violación de las disposiciones legales o reglamentarias, la CNMV, tras informar a la autoridad de origen, adoptará todas las medidas pertinentes para proteger a los inversores. La CNMV informará inmediatamente a la Comisión Europea sobre las medidas cautelares adoptadas.

Los valores no participativos emitidos por el Estado, las Comunidades Autónomas y las entidades locales están exentos de cumplir los requisitos generales de admisión a negociación. Si bien cuando estas emisiones se acompañen de un folleto informativo, éste deberá ajustarse a los requisitos generales. Además, el Gobierno puede exceptuar total o parcialmente del cumplimiento de los requisitos generales, la admisión a negociación de determinados valores en función de la naturaleza del emisor o de los valores, de la cuantía de la admisión o de la naturaleza o el número de los inversores a los que van destinados.

El procedimiento para la admisión de valores a negociación debe facilitar que los valores se negocien de un modo correcto, ordenado y eficiente. Se deja al reglamento la regulación del procedimiento de admisión.

La publicidad relativa a la admisión a negociación en un mercado regulado se someterá al control de la CNMV en los términos que se determinen reglamentariamente de conformidad con lo establecido en el art. 94 de la LMV.

Las reglas de admisión a negociación se han reglamentado por clases de mercados. En el caso de emisiones de valores que pretendan su admisión a negociación en las bolsas, la verificación por parte de la CNMV de los requisitos de admisión a negociación es única y válida para todas ellas. La admisión a negociación en bolsa se sigue rigiendo por el Capítulo V del Reglamento de Bolsas (véase capítulo 14 «Reglas de cotización en bolsa»). Los valores emitidos por el Estado se admiten de oficio a negociación en el Mercado de Deuda Pública o, en su caso, en los demás mercados secundarios oficiales conforme a lo que se determine en la emisión. Los valores emitidos por las Comunidades Autónomas y por organismos internacionales en los que España sea miembro se admiten a negociación en virtud de la mera solicitud del emisor. La aprobación en el Mercado de futuros y opciones de los contratos que vayan a ser objeto de negociación corresponde a la CNMV, a solicitud de la sociedad rectora (art. 5.1 RD 1814/1991).

La negociación puede ser múltiple, por cotizar un valor en varios mercados oficiales. Con esta medida se incentiva la competencia entre mercados. El art. 46 de la LMV admite expresamente que en las bolsas puedan negociarse valores admitidos a negociación en otro mercado secundario oficial. A su vez, se contempla que puedan negociarse en otros mercados oficiales los valores de renta fija, no convertibles en acciones, que se negocien en bolsa. Dicha negociación queda subordinada a las normas reguladoras del mercado secundario oficial en que tales valores tengan su negociación principal. Deberá preverse la necesaria coordinación entre los sistemas de liquidación de los respectivos mercados.

Le corresponde al Gobierno establecer los requisitos de difusión o de frecuencia y volumen de contratación de los valores admitidos a negociación en los mercados secundarios oficiales. Los relativos al mercado bursátil se encuentran recogidos en el Reglamento de Bolsas.

El emisor debe cumplir unos deberes de transparencia si desea mantener la negociación de sus valores. Debe hacer públicos trimestralmente un balance y una cuenta de resultados provisionales, con un detalle similar al requerido para sus estados anuales y someter anualmente a auditoría de cuentas sus estados financieros. No están sujetos al cumplimiento de estos deberes el Estado, las Comunidades Autónomas y los Organismos Internacionales de los que España sea miembro, así como las demás entidades de Derecho público que determine el Gobierno, quien establecerá la información anual y trimestral que, en su lugar, dichos emisores deben hacer pública.

b) Suspensión de la negociación

La CNMV puede suspender la negociación de un valor en todos los mercados secundarios oficiales en que esté admitido cuando concurran circunstancias especiales que puedan perturbar el normal desarrollo de las operaciones sobre el mismo o aconsejen dicha medida en aras de la protección del inversor. La suspensión puede acordarse de oficio, a instancia del emisor o del organismo rector del correspondiente mercado y deberá fijar el plazo máximo de duración de la medida.

Los emisores deben cumplir sus obligaciones de transparencia con los organismos rectores de los mercados y en caso de incumplimiento se puede llegar a suspender la negociación de sus valores.

La suspensión determina que no puedan realizarse operaciones a través de los sistemas de contratación del mercado. Los valores no quedan inmovilizados, y los titulares podrán venderlos al margen del mercado, aunque sin las garantías que ofrece la contratación oficial. Estas compraventas, de valores de valores cuya negociación haya sido suspendida deben ser comunicadas a la sociedad rectora del mercado (art. 36.4.II LMV). En tanto no haya tenido lugar dicha comunicación, el adquirente no podrá negociar los valores ni ejercer los derechos que los mismos comprendan. La entidad encargada del registro contable, en coordinación con la sociedad rectora del mercado en que los valores están admitidos a negociación, velará por la eficacia de la sanción.

c) Exclusión de la negociación

 La CNMV está facultada para excluir de la negociación aquellos valores que no alcancen los requisitos de difusión, frecuencia o volumen de contratación, y de aquellos otros cuyo emisor no cumpla las obligaciones en materia de remisión y publicación de información. Dicha exclusión se acordará de oficio o a propuesta del organismo rector del mercado o del propio emisor.

En protección del inversor, que puede resultar lesionado por la exclusión de la negociación, la CNMV puede denegar la exclusión o condicionarla a que el emisor promueva una oferta pública de adquisición sobre los valores afectados por la medida. La oferta de recompra de los valores supone una contrapartida a la pérdida de liquidez que supone para el inversor que deje de cotizar el valor (véanse arts. 34 LMV; 7 RD 1197/1991). Trata de evitar, mediante una compensación justa y en metálico los perjuicios derivados al accionista minoritario por la eventual pérdida de valor de la acción que origina la reducción de su liquidez (STS, 3.a, 23-V-2005).

El precio de la oferta debe ser autorizado por la CNMV. Su cálculo debe atender a la cotización media del valor en el semestre anterior, y al valor contable y liquidativo de la sociedad (art. 7.3 RD 1197/1991). El Tribunal Supremo considera que la CNMV goza de solvencia técnica y reconocida capacidad para la determinación del valor de las acciones, por lo que el precio que autorice goza, salvo prueba en contrario, de presunción de que es equitativo (STS, 3.a, 23-V-2005).

Concentración de operaciones

La concentración en el mercado de las compras y ventas de valores cotizados favorece que el mercado cumpla la función de facilitar la circulación de la riqueza mobiliaria. No obstante, en Derecho comunitario se considera que se debe limitar el principio de concentración de las operaciones de mercado, ponderando la necesidad de garantizar el buen funcionamiento y la transparencia del mercado con la protección de la libertad del inversor que puede decidir no acudir al mercado para vender sus valores, tendencia confirmada en la reciente DMIF. En este sentido, el art. 36 de la LMV limita, de algún modo, la obligación de concentrar en el mercado las órdenes de compraventa bursátil. De un lado, considera operación de mercado, a «las transmisiones a título de compraventa, u otros negocios propios de este mercado, cuando se realicen sobre valores negociables o instrumentos financieros admitidos a negociación». Y, de otro, distingue entre operaciones de mercado ordinarias y extraordinarias, según se ajusten o no a las reglas de funcionamiento del mercado. Si bien, tan sólo será posible sustraerse a las reglas del mercado y realizar una operación extraordinaria cuando el comprador y el vendedor residan habitualmente o estén establecidos fuera del territorio nacional, no se realice en España o cuando comprador y vendedor autoricen expresamente y por escrito su realización a una empresa servicios de inversión o a una entidad de crédito. Se debe garantizar que se obtenga el mejor precio en la operación. La realización de operaciones extraordinarias debe ser comunicada al organismo rector del mercado. Mientras no tenga lugar dicha comunicación, el adquirente no podrá negociar los correspondientes valores o instrumentos financieros, ni ejercer los derechos que los mismos comprendan.

Formación del precio oficial

Los mercados secundarios oficiales se deben caracterizar por la formación objetiva de los precios. El encuentro entre la oferta y la demanda debe ser el mecanismo que determine de forma impersonal el curso de los cambios.

La correcta formación de los precios es uno de los principios que rigen la labor de supervisión de la CNMV (art. 13.II LMV). Y tiene múltiples manifestaciones, como desarrollamos en el capítulo dedicado al abuso de mercado. Las personas que actúen en los mercados de valores en ningún caso deberán «provocar, en beneficio propio o ajeno, una evolución artificial de las cotizaciones» [art. 80.a) LMV; véase Carta Circular CNMV 5/1998]. Constituye una infracción muy grave a las normas de ordenación y disciplina del mercado de valores «el desarrollo de prácticas dirigidas a falsear la libre formación de los precios» [art. 99.i) LMV]. A su vez las prácticas y maquinaciones que tiendan a alterar tales precios gozan de protección en el art. 284 del Código penal: Se impondrá la pena de prisión de seis meses a dos años, o multa, a los que, difundiendo noticias falsas, empleando engaño o utilizando información privilegiada, intentaren alterar los precios que habrían de resultar de la libre concurrencia de los valores que sean objeto de contratación.

El precio de los valores se forma en el mercado. Es el resultado de las fuerzas económicas de la oferta y la demanda. Los precios de los valores derivan de los cambios. Los cambios son los precios realmente contratados en la sesión del mercado. Durante una sesión es frecuente que varíe el curso de los cambios.

Se denomina cotización o precio oficial, al precio que cumple los requisitos reglamentados por la autoridad del mercado secundario oficial. La cotización es el precio medio ponderado de la sesión (véase art. 15 RD 1416/1991). El precio oficial sólo existe en los mercados oficiales. Ha perdido el componente de fe pública derivada de la suscripción del acta de cotización por los antiguos Agentes de Cambio y Bolsa. Es la ley la que determina la formación y eficacia de la cotización. El precio oficial sirve para la determinación del precio de los valores incluso en relación con operaciones realizadas fuera del mercado. Según el art. 1.448 del Código civil, «se tendrá por cierto el precio en la venta de valores […] y demás cosas fungibles, cuando se señale el que la cosa vendida tuviera en determinado día, bolsa o mercado». Se tiene por cierto el precio establecido por remisión a un precio oficial (cfr. STS 20-XII-1979). La cotización ofrece el precio cierto, no por ser el precio justo, sino por ser el precio corriente en la plaza o mercado. Cuando el valor cotice en varios mercados, el precio cierto será el establecido en cada mercado para su ámbito respectivo, teniendo preferencia el precio oficial del mercado en que el valor tenga su negociación principal.

El precio oficial permite vigilar el correcto cumplimiento de las operaciones de mercado por los intermediarios. El comisionista necesita autorización expresa del cliente para concertar una operación a precio más oneroso que el corriente en la plaza a la fecha en que se pretenda su realización (art. 258 Ccom.).

La LMV no contempla clases de cotización. La cotización oficial tiene una única modalidad. El Reglamento de las Bolsas distinguía entre una cotización simple y otra calificada, reservada esta última para aquellos valores con un índice de frecuencia y volumen de contratación superior al establecido en su art. 38.

Como hemos visto, la Ley admite la cotización múltiple. Los valores pueden ser admitidos a negociación en varios mercados y cotizar en todos ellos. La cotización múltiple tiene efectos en relación con el acceso al Sistema de Interconexión Bursátil, para lo que se exige estar admitido a negociación en, al menos, dos bolsas (art. 49 LMV).

La elevada liquidez no determina una cotización especial del valor. Tiene importancia en relación con la inversión del patrimonio de los Fondos de Inversión. Pueden invertir en instrumentos del mercado monetario siempre que sean líquidos [art. 30.1.h) LIIC]. El régimen de los Fondos de Inversión en Activos del Mercado Monetario ha hecho necesario determinar aquellos valores que por ser de elevada liquidez pueden servir de destino a la inversión de su patrimonio. Le corresponde a la CNMV determinar los valores de elevada liquidez entre los que cumplan los siguientes requisitos: a) Ser valores de renta fija; b) Estar admitidos a negociación en un mercado secundario, oficial o no; c) Ser de pronta realización, por existir otros del mismo emisor con difusión o contratación elevada, o por contar con especialistas que ofrezcan contrapartida (la Deuda pública se considera que cumple siempre este requisito), y d) Tener un plazo de remanente de amortización igual o inferior a los dieciocho meses.

Información al mercado

Los miembros de los mercados deben informar a sus organismos rectores de las operaciones en que intervengan. Corresponde al reglamento determinar, atendiendo a las peculiaridades de los mercados y valores en ellos negociados, así como la especificidad de sus miembros, la forma y el plazo en que se comunicarán la identidad y el número de valores transmitidos, el momento y el precio de la operación, la identidad de las empresas de servicios de inversión o entidades de crédito intervinientes, y los demás datos que se estimen precisos para la adecuada identificación de la operación.

Publicidad de las operaciones

Uno de los requisitos legales de los mercados oficiales es el de tener reglamentada la publicidad de la operaciones. El art. 43 de la LMV establece que a fin de procurar la transparencia del mercado, la CNMV, el Banco de España o los organismos rectores de los mercados determinarán, dentro de los límites que reglamentariamente se establezcan, la información de carácter público que será obligatorio difundir de las operaciones de mercado. En desarrollo de este precepto la Circular de la CNMV 3/1999, de 22 de septiembre, ha reglamentado la transparencia de las operaciones en los mercados oficiales sometidos a su supervisión. Se trata de la información mínima que necesariamente ha de publicarse en los boletines diarios de contratación de las sociedades rectoras de los mercados.

Las sociedades rectoras de las bolsas deben difundir información de las operaciones ordinarias efectuadas en el Sistema de Interconexión Bursátil Español (SIBE) distinguiendo entre las órdenes formuladas y las ejecutadas. Sobre las órdenes formuladas, en tiempo real y para cada valor, deben difundir todas las propuestas (precio y volumen) para las cinco mejores posiciones de compra y venta. Sobre las operaciones ejecutadas, deben difundir todas las operaciones efectuadas a lo largo de la sesión, indicando el precio, volumen, miembro del mercado comprador y vendedor y hora de ejecución.

También deben informar sobre las operaciones ejecutadas en el mercado de corros y en el electrónico de renta fija. Al cierre de los corros y para cada valor, deben difundir el precio máximo, el precio mínimo, el primer precio y el último precio. Sobre las operaciones ejecutadas en el mercado electrónico de renta fija deben difundir, en tiempo real y para cada emisión negociada, el volumen diario acumulado en cada momento, así como el precio de la última transacción.

Asimismo deben informar de las operaciones especiales y de las extraordinarias. Sobre las operaciones especiales deben publicar la identidad del valor, cuantía, precio momento de la perfección de la operación, la identidad del miembro o miembros del mercado que la hubieran intervenido. Sobre las operaciones extraordinarias deben hacer público la identidad del valor, volumen, precio y fecha de inscripción de los cambios de titularidad en el registro contable. Y sobre las extraordinarias entre residentes deben difundir, además de los datos anteriores, la identidad de la entidad autorizada por el comprador y por el vendedor para realizar la operación, fecha de la autorización para efectuar la operación, e identidad de las entidades participantes involucradas.

A su vez, las sociedades rectoras de los Mercados de futuros y opciones deben difundir en tiempo real, sobre las órdenes formuladas, y para cada contrato y vencimiento abierto y serie, el volumen acumulado para cada una de las tres mejores propuestas de compra y de venta. Sobre las operaciones ejecutadas deben difundir, para cada contrato y vencimiento abierto y serie, todas las operaciones efectuadas a lo largo de la sesión, indicando el precio, volumen y hora de ejecución. Sobre las posiciones abiertas deberá difundir para cada contrato y vencimiento y serie, el volumen de posiciones abiertas.

La sociedad rectora del Mercado AIAF debe difundir en tiempo real información sobre el volumen contratado en cada emisión negociada, precio y TIR últimos, salvo para los activos a corto plazo (pagarés) para los que sólo se difundirá volumen contratado y TIR últimos.

SOCIEDAD DE SISTEMAS

El estatuto de la Sociedad de Gestión de los Sistemas de Registro, Compensación y Liquidación de Valores, conocida como “Sociedad de Sistemas”, o también por su nombre comercial “Iberclear”, se recoge en el art. 44 bis de la LMV, todavía desarrollado por el Real Decreto 116/1992, de 14 de febrero, que reglamentaba la organización y funcionamiento del Servicio de Compensación y Liquidación de Valores. Las funciones del SCLV han sido asumidas por la Sociedad de Sistemas a partir del primero de abril de 2003, al haberse dado cumplimiento a las previsiones de las Disposiciones transitorias primera y segunda de la Ley 44/2002.

La Sociedad de Sistemas es el organismo encargado del sistema de registro de los valores admitidos a negociación en bolsa y en el Mercado de Deuda Pública, y del sistema de compensación y liquidación de las operaciones sobre las mismas, limitadas en las bursátiles a las ordinarias. También podrá extender la prestación de dichos servicios a otros mercados secundarios, a petición de su organismo rector.

También puede prestar servicios técnicos y operativos conexos a los anteriores, con el fin de la mejor prestación de sus servicios y poder coordinar su actuación con otros sistemas registrales y los demás que le encomiende el Gobierno, como ha ocurrido con la compensación y liquidación de los valores negociados en el Mercado de valores latinoamericanos (LATIBEX), por Acuerdo del Consejo de Ministros de 29 de octubre de 1999, y la encomienda de la gestión del Registro Nacional de Derechos de Emisión que ha tenido lugar por Acuerdo de 19 de noviembre de 2004.

Su sistema de compensación y liquidación de operaciones bursátiles y del Mercado de Deuda Pública están reconocidos como sistemas de liquidación de valores (art. 8 LSPLV). Por lo que tiene un doble estatuto, el de sociedad rectora y del sistema de liquidación.

Como los demás organismos rectores de los mercados, la Sociedad de Sistemas actúa bajo el principio de rentabilización de sus recursos propios y cobertura por sus usuarios del coste de las prestaciones. No puede realizar ninguna actividad de intermediación financiera ni prestar servicios de inversión o sus actividades complementarias, salvo la de llevar el registro contable de valores representados mediante anotaciones en cuenta o la administración de valores. Se debe abstener de asumir riesgos con los participantes en los servicios de compensación y liquidación.

Las entidades financieras directamente implicadas en los procesos de compensación y liquidación de valores, en condición de entidades participantes, participan en el capital de la citada Sociedad en proporción a la magnitud de su intermediación en la liquidación bursátil. Entre dichas entidades pueden figurar las instituciones no residentes que desarrollen en el extranjero actividades análogas a las de la Sociedad de Sistemas.

Son de aplicación a la incorporación o cese de los accionistas y a la adaptación de sus participaciones a las variaciones que se produzcan, el procedimiento previsto para las sociedades rectoras de bolsa.

BOLSAS Y MERCADOS ESPAÑOLES, HOLDING  DE MERCADOS Y SISTEMAS FINANCIEROS

Bolsas y Mercados Españoles, Holding de Mercados y Sistemas Financieros, S. A., ha pasado a ser el accionista único de las sociedades rectoras de los mercados españoles de instrumentos financieros, incluida la Sociedad de Sistemas. De este modo se ha racionalizado el control de la banca sobre estos mercado, facilitando el camino hacia la cotización en bolsa de la nueva sociedad.

Antecedentes

El 15 de febrero de 2002 se procedió a la constitución ante notario de la compañía “Bolsas y Mercados Españoles, Holding de Mercados y Sistemas Financieros, S. A.”, con el fin de adquirir la totalidad de las acciones de las sociedades que administran mercados de instrumentos financieros y sistemas de liquidación en España. Dichas sociedades habían suscrito el 20 de junio de 2001 un protocolo de integración. Se previó entonces la agrupación en un holding de todos los mercados españoles, conservando su individualidad. De este modo se pensaba superar la fragmentación del mercado, agrupando los mercados al contado y a plazo, y sus respectivos sistemas de compensación y liquidación.

Pero para hacer viable la agrupación de empresas gestoras de mercados en el nuevo holding, se hacía necesario modificar el sistema de la Ley del Mercado de Valores, en relación con la estructura de gestión de los mercados. En este sentido, la Disposición Adicional decimonovena de la Ley 24/2001, de 27 de diciembre, de Medidas Fiscales, Administrativas y de Orden Social, conocida como “Ley de Acompañamiento”, añadió una Disposición Adicional, la decimoséptima, a la Ley del Mercado de Valores. Esta nueva Disposición Adicional autorizaba al Gobierno para dar el visto bueno a la iniciativa particular de crear una sociedad holding de las empresas que gestionan en España mercados de instrumentos financieros.

Creación del holding

Por Acuerdo del Consejo de Ministros de 27 de septiembre de 2002 se autorizó la adquisición por parte de “Bolsas y Mercados Españoles, Sociedad Holding de Mercados y Sistemas Financieros, S. A.”, de la totalidad del capital de las sociedades que administran los sistemas de registro, compensación y liquidación de valores y los mercados secundarios españoles, previo informe favorable de las Comunidades Autónomas con competencias en la materia. De este modo se facilitaba la integración de los mercados españoles de instrumentos financieros, tanto de las bolsas, mercados de renta fija privada, y de productos financieros derivados (en una integración horizontal), como de los sistemas de registro, compensación y liquidación de valores (en una integración vertical).

Según el Acuerdo del Consejo de Ministros, la Sociedad Holding queda sujeta a la supervisión de la CNMV, sin bien el Banco de España debe seguir velando por el buen funcionamiento del Mercado de Deuda Pública.

A su vez, el Servicio de Defensa de la Competencia consideró que la creación del holding no obstaculizaba «el mantenimiento de la competencia efectiva en el mercado nacional», proponiendo en su Informe de junio de 2002, no remitir el expediente al Tribunal de Defensa de la Competencia, entendiéndose que «la Administración no se opone a la operación de concentración notificada». A esta conclusión se llega tras apreciar que las sociedades gestoras de mercados españoles «compiten con otras plazas y mercados europeos y americanos en la captación de inversores y de emisores».

El 18 de junio de 2002, la sociedad holding aprobó, en junta general extraordinaria, una oferta general de canje de todas las acciones de las sociedades afectadas por la constitución del holding, así como la ampliación de capital correspondiente para atender la oferta de canje. En este proceso de puesta en común de las participaciones accionariales han participado los accionistas de las Sociedades Rectoras de las Bolsas de Valores de Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia, del subholding que agrupa a los mercados MEFF (opciones y futuros financieros), AIAF (mayoristas de renta fija) y SENAF (sistema organizado de negociación de deuda pública), FC&M (derivados sobre mercancías) y del Servicio de Compensación y Liquidación de Valores, en la actualidad Sociedad de Sistemas.

Régimen jurídico

La sociedad holding, una vez autorizada por el Gobierno, se ha convertido en un grupo de sociedades sometido a un régimen especial, distinto del previsto en el art. 48 de la LMV, para las sociedades rectoras de las bolsas. Según el nuevo estatuto, el Gobierno debe reglamentar las principales especialidades del régimen jurídico de la nueva sociedad holding. Por decreto se debe determinar el régimen aplicable a las ofertas públicas de adquisición sobre acciones de la sociedad holding. También por decreto se deben establecer las limitaciones de los derechos de quienes mantengan en la citada sociedad participaciones significativas y el régimen de publicidad de las mismas. Si embargo, no se fijan los objetivos de la futura reglamentación. Tan sólo se determina la necesidad de un desarrollo reglamentario. Se trata, por tanto, de una habilitación en blanco, pues el Gobierno puede determinar incluso «cualquier aspecto que resulte necesario para la aplicación de la presente disposición».

La CNMV asume el carácter de organismo administrativo encargado del control de la sociedad holding de mercados. A esta autoridad le corresponde aprobar los estatutos de la sociedad y dar el visto bueno al nombramiento de sus altos cargos. También debe asumir la supervisión y el ejercicio de las facultades de intervención, en relación con la citada sociedad.

Este proceso no debería verse afectado por la derogación (formal, por descuido) de la disposición que habilitaba la creación del holding y establecía su régimen jurídico, pues hay que señalar que la Ley 44/2002, de 22 de noviembre, de Medidas de Reforma del Sistema Financiero, ha incorporado una nueva Disposición Adicional decimoséptima en lo que parece ser una derogación de la incorporada por la Ley 24/2001, de 27 de diciembre, relativa a la sociedad holding.

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