NOCIONES GENERALES

Noción y naturaleza

La comisión bursátil es el mandato por el que una persona encarga a un miembro del mercado la realización de una compraventa de valores cotizados en bolsa. Es el mecanismo técnico que la ley ofrece al interesado para concluir una operación bursátil. La celebración de compraventas bursátiles está reservada a los miembros del mercado. De tal modo que el cliente, salvo que opte por realizar una operación extraordinaria, forzosamente debe utilizar el mecanismo de la comisión bursátil para comprar o vender valores cotizados en bolsa.

Desde el punto de vista de la ordenación del mercado, la comisión bursátil es uno de los servicios de inversión reservados a las entidades de valores o de crédito que hayan obtenido la condición de miembros de bolsa. La ejecución de órdenes sobre valores negociables es uno de los servicios de inversión reservados a las entidades de valores o de crédito. Cuando dicha ejecución consiste en la realización de una compraventa de valores cotizados en bolsa queda reservada a las entidades miembros de dicho mercado. Los miembros, cualquiera que sea la bolsa a la que estén incorporados, están facultados por el art. 58 del Reglamento de Bolsas, para formular ofertas de compra y venta de valores cotizados. Las sociedades rectoras, en función de los sistemas de cotización adoptados, deben habilitar los medios necesarios para la ejecución de las órdenes.

Desde la perspectiva del Derecho privado, la comisión bursátil es un mandato mercantil que tiene por objeto una operación de comercio, la operación de mercado, y en el que el comisionista, el miembro del mercado, es comerciante (art. 244 Ccom.). Es un contrato que supone la realización de un interés de otro a través de una actividad jurídica. Es un mandato que tiene por objeto la realización de una compraventa bursátil. La comisión y la compraventa son figuras enlazadas. La compraventa es el negocio de ejecución de la comisión.

Conviene señalar que es habitual que la comisión bursátil constituya el acto de ejecución de un contrato normativo previo suscrito entre el miembro de bolsa y el cliente. En un sentido amplio, la operación bursátil comienza cuando el cliente y el miembro celebran el contrato marco que va a regir las relaciones entre los mismos, el contrato de cuenta de valores. Se establece de este modo el marco normativo en el que encuentran disciplina la recepción y ejecución de las órdenes de compraventa de valores que el miembro reciba del cliente. El cumplimiento de cada una de las órdenes recibidas de los clientes constituirá un acto de ejecución del contrato normativo.

La llevanza de la cuenta de valores es una actividad complementaria al servicio de inversión que consiste en la ejecución de órdenes de compraventa de valores cotizados. Al igual que ocurren en banca con la cuenta corriente, la cuenta de valores constituye el marco contable que sirve de base para la prestación de servicios de inversión. La relación del cliente con la empresa de servicios de inversión se inicia normalmente con la suscripción de un contrato de cuenta de valores, en el que se recogen las reglas que van a regir la prestación de los servicios que le son típicos. El cliente deberá indicar la cuenta corriente de efectivos vinculada a la de valores en la que se deben depositar las provisiones de fondos necesarias para las compras y en la que se abonarán los importes resultantes de las ventas. En ese marco contractual, existirán tantas cuentas de valores como valores distintos integren el patrimonio mobiliario del cliente.

Régimen jurídico

La comisión bursátil se rige por lo dispuesto en la LMV y normas de desarrollo, interpretadas de conformidad con las reglas técnicas adoptadas por los organismos rectores de los mercados, y subsidiariamente por el régimen general del contrato de comisión (arts. 244280 Ccom.).

La comisión bursátil es un mandato reglamentado. Con el fin de asegurar la seguridad y eficiencia del mercado, el Gobierno está facultado y, con su habilitación, el ministro de Economía y Hacienda, para tipificar y regular el contenido de las órdenes de compra o venta de valores, así como los plazos de ejecución (art. 38 LMV). El Capítulo tercero del Real Decreto 629/1993, de 3 de mayo, fija las condiciones que deben cumplir las órdenes relativas a operaciones sobre valores negociados en mercados secundarios, y los arts. 1 al 4 del Real Decreto 1849/1980, de 5 de septiembre, regula las reglas aplicables a las órdenes bursátiles. Las principales reglas técnicas aplicables a las comisiones bursátiles son las contenidas en las Normas de funcionamiento del Sistema de Interconexión Bursátil de la Sociedad de Bolsas de 17 de junio de 1999. Sigue vigente el Reglamento de Bolsas de 30 de junio de 1967, que se aplicará en todo aquello que no resulte incompatible con el sistema desarrollado por la LMV. Esta circunstancia es fuente permanente de inseguridad jurídica. Es urgente aprobar un nuevo Reglamento de Bolsas, que integre y sistematice toda la normativa reglamentaria.

Distinción de figuras afines

La participación de las entidades de crédito en la negociación de valores determina la prestación de servicios de inversión vinculados a la comisión bursátil pero que constituyen figuras autónomas. Las entidades de crédito pueden quedar encargadas de trasladar a los miembros del mercado las órdenes de compraventa de valores cotizados recibidas de sus clientes. De otro lado, se puede recurrir a estas entidades para obtener el crédito necesario para vender sin disponer de los valores o comprar careciendo de efectivo.

CARACTERES

La comisión bursátil es un mandato de carácter obligatorio, cuya ejecución realiza el miembro en nombre del conjunto de sus ordenantes, pero callando el nombre de cada uno de ellos, y en el que el miembro garantiza las obligaciones derivadas de la ejecución del encargo recibido.

Comisión obligatoria

El miembro del mercado que reciba una orden no puede negarse a su aceptación y ejecución, salvo que el ordenante se niegue a entregarle la correspondiente provisión (art. 39 LMV; véase art. 201 RB). Es un encargo de aceptación obligada que debe ser ejecutado en los términos previstos en la LMV y disposiciones que la desarrollan. Para que sea forzosa, debe darse a una entidad facultada para prestar ese servicio de inversión. Recordemos que sólo los miembros de bolsa son entidades habilitadas para ejecutar órdenes de compraventa bursátil.

El art. 64 del Reglamento de las Bolsas establece que sólo podrán negociarse por los vendedores los valores de los que sean propietarios con anterioridad. Esta regla se ha interpretado por la doctrina como una prohibición de las ventas en descubierto. El miembro de bolsa debe verificar que el cliente es propietario de los valores objeto de la orden de venta. Se trata de evitar la venta en descubierto y que por falta de entrega de los valores en el momento de la liquidación del contrato se produzca el incumplimiento. Se suele matizar el principio de prohibición de vender en descubierto, manteniendo que lo que el Reglamento exige es que el cliente esté en disposición de entregar los valores vendidos en el momento de la liquidación de la operación. Se puede perfeccionar la venta, sin ser propietario de los valores y, con anterioridad a la liquidación de la operación, tomarlos prestados para cumplir con la obligación de entrega en la fecha de liquidación de la venta. De hecho, en el mercado es muy frecuente operar en descubierto, lo cual determina que, en ocasiones, se llegue a incumplir la obligación de entrega de los valores en la fecha de liquidación. La Sociedad de Sistemas controla las demoras en la entrega de los valores y penaliza los retrasos en que incurren las entidades participantes (véase art. 59 RD 116/1992). El miembro de bolsa, o la entidad participante que se haya encargado de la liquidación del contrato, responde de la puesta a disposición de la Sociedad de Sistemas en el plazo establecido. En defensa del correcto funcionamiento del mercado se ha reglamentado un mecanismo para resolver los incumplimientos, acudiendo, la Sociedad de Sistemas, como organismo gestor de la liquidación de las operaciones bursátiles, al préstamo de valores y, en su defecto, a la recompra en el mercado de los valores necesarios para resolver los incumplimientos en la entrega (arts. 57 y 58 del RD 116/1992, comentados en el § 49, dedicado a la ejecución de las compraventas bursátiles).

Comisión mixta

El art. 245 del Código de comercio distingue entre la comisión directa, en la que el comisionista contrata en nombre de su comitente, y la indirecta, en la que contrata en nombre propio. Y añade, en el artículo siguiente, las consecuencias de esta distinción: cuando el comisionista contrate en nombre propio, no tendrá necesidad de declarar quién es el comitente y quedará obligado de un modo directo como si el negocio fuese suyo.

La comisión bursátil es una comisión de carácter mixto en la que el miembro contrata en nombre propio pero queda obligado, en el proceso de liquidación de la operación, a declarar si actúa en nombre ajeno. De tal modo que se producen los efectos de la comisión directa: la propiedad de los valores pasa directamente del vendedor final al comprador final, sin que en ningún momento la propiedad de los valores se integre en el patrimonio del miembro que ha intervenido por cuenta del comprador.

La estructura de la operación responde al sistema de liquidación de las operaciones bursátiles organizado por la Sociedad de Sistemas a tenor de lo dispuesto en el art. 44 bis de la LMV y en su desarrollo reglamentario realizado por Decreto de 14 de febrero de 1992. Según este sistema, en la liquidación de las compraventas bursátiles, los miembros deben desglosar las operaciones contratadas, indicando, en su caso, que actúan en nombre ajeno. Deben indicar el saldo global de las compras realizadas en nombre de terceros. No se requiere comunicar la identidad de cada uno de los clientes, ya que esos datos únicamente debe conocerlos la entidad encargada de la cuenta de valores del comprador (que puede ser el propio miembro o la entidad que, actuando como canalizadora de la orden, mantenga la relación de clientela).

Los valores pasan directamente del patrimonio del cliente vendedor al patrimonio del cliente comprador, sin que en ningún momento se integren en el patrimonio de las entidades financieras que intervienen en la operación, es decir, del miembro del mercado o de la entidad que transmite la orden al miembro.

Se trata, por tanto, de una comisión mixta, no prevista en el Código de comercio, en la que la declaración de que el comitente actúa en nombre ajeno tiene lugar en el proceso de liquidación de la operación y recibe la denominación de “desglose”. Por otro lado, esta declaración se realiza de forma global, indicando que se trata de una operación de terceros. La estructura del sistema del registro contable de los valores no exige comunicar la identidad de los clientes al registro central, pues esta información queda reservada a las entidades participantes en el sistema de liquidación.

Con este sistema se logran los efectos patrimoniales de la comisión directa, es decir, que los valores pasen directamente del patrimonio del cliente vendedor al del cliente comprador, y los efectos prácticos de la comisión indirecta, que no son otros que mantener reservada la identidad del comitente.

En el mercado de valores, el deber de transparencia no está reñido con la actuación discreta de los intermediarios, quienes deben mantener reservada la identidad de las personas que intervienen en las operaciones como comitentes. Al miembro le corresponde asegurarse de la identidad y capacidad legal para contratar de su cliente, así como, en su caso, de la titularidad del vendedor sobre los valores objeto de la oferta (véase art. 58.3 RB). Pero esta información tiene carácter confidencial (art. 4.2 Código General de Conducta). Los miembros de bolsa deben guardar secreto de todo lo concerniente a las negociaciones y no revelar los nombres de las personas que se las encarguen, salvo que la ley o la naturaleza de las operaciones exijan lo contrario o que los interesados consientan en que sus nombres sean conocidos [art. 196.c) RB; reproduciendo lo que decía el art. 95 Ccom.].

Comisión de garantía

La comisión bursátil es, como toda comisión de mercado, una comisión de garantía. En las operaciones que realicen por cuenta ajena los miembros de bolsa responden ante sus comitentes de la entrega de los valores y del pago del precio (según la regla general del art. 41 LMV, que tiene su origen en el derogado art. 101 Ccom.). El miembro asume esta obligación de garantía frente al comitente, ya sea el cliente, o la entidad que se haya encargado de transmitir al miembro la orden del cliente. Es una obligación de garantía que se mantiene con independencia de que la ejecución de la compraventa corresponda a otra entidad financiera distinta del miembro, habitualmente la entidad de crédito del cliente.

Puede ocurrir que el intermediario cumpla con las obligaciones derivadas de la liquidación frente al SCLV y que, sin embargo, incumpla frente al cliente, por ejemplo, por haber dado un destino distinto a los fondos recibidos en la liquidación. En estos casos, y en cualquier otro en que el comitente no reciba la contrapartida a la que tenga derecho, podrá exigir del miembro con quien contrató su responsabilidad como comisionista encargado de la completa ejecución de la operación. Lo cual convierte a esta garantía en un elemento de cierre del sistema vigente, reforzado por la existencia de fondos de garantía de inversores. Del incumplimiento por el miembro de la obligación de garantía responde, hasta la cobertura fijada reglamentariamente, el fondo de garantía de inversores al que esté adherido.

Cuestión distinta es el sistema de fianza establecido por el SCLV en garantía del buen funcionamiento del mercado. En caso de incumplimiento en la ejecución de la compraventa por la entidad que se encarga de la ejecución del encargo, responde, en primer lugar, la fianza de la entidad participante incumplidora y, subsidiariamente, la colectiva establecida entre el conjunto de entidades que participan en ejecución de las operaciones bursátiles, todo ello según lo previsto en el Real Decreto 116/1992, de 14 de febrero. Pero esta garantía es una garantía que no protege a los clientes que operan con los miembros del mercado (sobre la fianza colectiva véase capítulo 49).

FORMACIÓN DEL CONTRATO

En el ámbito de la relación marco que les vincula, el ordenante se puede dirigir al miembro dándole instrucciones para que proceda a la venta o a la compra en bolsa de un valor determinado. Por el contrato de cuenta de valores la entidad de valores o de crédito se obliga a aceptar y a ejecutar las órdenes bursátiles que reciba del cliente, en las condiciones pactadas. Al respecto, conviene distinguir entre la emisión de la orden y su aceptación.

Emisión de la orden

La orden de compraventa equivale a la transmisión de instrucciones que todo comitente ha de dar al comisionista (arts. 254-256 Ccom.) Debe tener la precisión suficiente para permitir su ejecución sin error. Las órdenes deben ser claras y precisas. Su alcance y sentido debe deducirse de las mismas, de forma que tanto el ordenante como el receptor conozcan con exactitud sus efectos. La orden debe precisar el sentido de la operación, si se trata de una compra o de una venta, la identificación del valor y su naturaleza, el número de valores a negociar y el modo de ejecución, en relación con el plazo y el precio. El Gobierno puede establecer un contenido mínimo que asegure su precisión y claridad.

La orden puede ser escrita, verbal o transmitida por medios electrónicos (véase STS 9-X-1997). No se requiere ningún requisito de forma para dar una orden bursátil (véase SAP Madrid 4-V-1999). La orden puede ser transmitida por todos los medios. La prueba de la orden verbal recae sobre el miembro de bolsa que haya procedido a su ejecución (véase STS 5-XII-1995). El miembro puede exigir como condición para la aceptación de la ejecución de la orden, que éstas consten por escrito (cfr. el art. 139 RB).

Las reglas de conducta profesionales imponen al miembro la necesidad de que las órdenes recibidas por teléfono sean confirmadas por escrito, siendo válido a estos efectos la utilización del telefax (art. 8.3 RD 629/1993). Se presume, a estos efectos, la inexistencia de las órdenes que no hayan sido confirmadas por escrito.

El contenido de las órdenes viene condicionado por la normativa que rige la contratación aprobada por las sociedades rectoras del mercado. Las exigencias de la contratación por medios electrónicos han contribuido a la tipificación de las fórmulas utilizadas en el tráfico bursátil. Le corresponde al Ministerio de Economía y Hacienda determinar aquellas operaciones en las que la existencia de un contrato-tipo debe ser obligatoria. La verificación de estos contratos corresponderá a la CNMV.

Siempre que lo solicite el cliente la entrega del documento contractual será obligatoria. También lo será en los supuestos en que exista contrato-tipo, se exija reglamentariamente o se trate de operaciones no incluidas en el folleto de tarifas.

Aceptación de la orden

La validez de la orden requiere la presencia de consentimiento y capacidad en el ordenante. El riesgo que puede derivar de la decisión de inversión determina que el consentimiento y la capacidad sean examinados con severidad. La aceptación de la orden requiere la identificación del ordenante y la comprobación de su capacidad. Deberá quedar acreditada su identidad y su capacidad de obrar. La negativa del ordenante a identificarse o la comprobación de la falta de capacidad son motivos suficientes para que el miembro del mercado se niegue a aceptar las órdenes recibidas en tales condiciones.

Respecto al consentimiento, puede haber error si el ordenante desconoce la verdadera naturaleza especulativa de la operación. El ordenante puede modificar o anular la orden en todo momento anterior al de su ejecución.

Junto al deber de contratar que obliga al miembro de bolsa a cumplir las órdenes recibidas que dispongan de cobertura, existe un deber complementario de abstención de contratar regulado en el art. 7 del Código General de Conducta. Los miembros del mercado deben rechazar las órdenes recibidas de intermediarios no autorizados o aquellas contrarias al régimen legal. Un caso particular de este deber de abstención afecta a las entidades de valores que reciben órdenes cuya ejecución pueda infringir la normativa de las opas (véase art. 41 RD 1197/1991).

CONTENIDO DEL CONTRATO

En el marco general que les vincula, la comisión bursátil es un negocio bilateral que genera obligaciones para el miembro del mercado, encargado de la ejecución de la compraventa y para el cliente, que se obliga a pagar la remuneración establecida en el contrato. El régimen del incumplimiento se rige por el carácter de comisión de garantía que vincula al cliente con el miembro que ejecuta la compraventa.

Cumplimiento de la comisión

La actividad del comisionista viene caracterizada por el hecho de realizar actos jurídicos por cuenta del comitente. El comisionista asume dos obligaciones principales: la de cumplir el encargo, perfeccionando la compraventa, y la de encargarse de que se haga llegar al comitente lo resultante de la ejecución de la comisión. El comisionista debe estipular el contrato de compraventa que resulte del encargo y, posteriormente, debe encargarse de que se transfiera al comitente lo adquirido por su cuenta.

El miembro debe cumplir la comisión procediendo a ejecutar de forma inmediata la compraventa. Según el régimen reglamentario de las órdenes bursátiles, el miembro del mercado receptor ejecutará la orden con la máxima celeridad, aplicando la máxima diligencia en obtener y facilitar al cliente la pronta disponibilidad de los fondos o valores. Se impone la ejecución en un breve plazo desde que la orden es recibida, que puede ser reducido en la práctica exigiendo la inmediata comunicación, telefónica o por telefax, de haber sido ejecutada la orden.

La buena fe debe presidir la realización del encargo. Las normas de conducta que rigen para los prestadores de servicios de inversión señalan la diligencia con que debe desempeñar su encargo el miembro del mercado. Como dice el Tribunal Supremo, el comitente «debe actuar con la diligencia y lealtad que se exigen a quien efectúa, como labor profesional y remunerada, una gestión en interés y por cuenta de tercero, en el marco de las normas de la Ley del mercado de valores, establecidas para regular la actuación profesional de las empresas de servicios de inversión en los dichos mercados, y, por ello, muy especialmente observar las “normas de conducta” (Título VII) que disciplinan su actuación, entre las que destacan, dentro del deber de diligencia, las de asegurarse que disponen de toda la información necesaria para sus clientes, manteniéndoles siempre adecuadamente informados y la de cuidar de los intereses de sus clientes, como si fueran propios, todo ello potenciado por un exquisito deber de lealtad» (S. 20-I-2003).

La obligación del miembro no se limita a la estipulación del contrato de compraventa, sino que queda también obligado a especificar el bien y conseguir la adquisición de la propiedad por el comitente, que tendrá lugar mediante abono en cuenta (del efectivo, en caso de venta, o de los valores, en caso de compra). En este sentido, el miembro de bolsa debe facilitar a sus clientes cuantos antecedentes sean necesarios para comprobar cada una de las liquidaciones que efectúe.

El mandato puede ser revocado en cualquier momento anterior al de la ejecución del encargo. Siempre que el sistema de contratación lo permita, por no haberse perfeccionado la compraventa, podrá revocarse la orden de compraventa. De la revocación deriva la obligación del miembro de reembolsar las sumas o valores puestos a su disposición para realizar el encargo.

El estatuto profesional del miembro de bolsa le obliga a mantener un archivo de justificantes de las órdenes recibidas. Se archivará el ejemplar firmado de la orden escrita, la cinta de grabación de la orden telefónica o los registros magnéticos de la orden electrónica. También debe disponer el miembro de un registro de operaciones, llevado por medios informáticos. El registro incorporará todas las órdenes recibidas, por orden cronológico. Cada orden anotada en el registro debe contar un justificante debidamente archivado.

En la comisión bursátil, el miembro de bolsa queda obligado a estipular un contrato por cuenta de otro. Esta obligación tiene un contenido genérico derivado del carácter fungible de los valores representados por medio de anotaciones en cuenta. Surge el problema relativo a la identificación del negocio, ya sea para identificar si el negocio ha sido estipulado por el comisionista por cuenta del comitente o en su propio interés, ya sea para distinguirlo del negocio cumplido en interés de otros comitentes, que le hubiesen conferido un encargo análogo. Se reafirma el carácter fiduciario de la comisión bursátil, que conduce a la dificultad de individualizar el negocio de ejecución. En interés del cliente, que desea la rápida ejecución de sus órdenes, los miembros llegan a fraccionar las órdenes para su ejecución, lo cual complica la rendición de cuentas del miembro una vez ejecutadas las órdenes recibidas de los diversos clientes.

En la comisión de adquirir cosas fungibles, determinadas en el género, como ocurre en la comisión bursátil, el interés del comitente en tener señaladas las cosas adquiridas por su cuenta, es difícil de garantizar. Aunque es posible el ejercicio de la acción reivindicatoria por haber sido los valores individualizados en el tercero vendedor, normalmente no es posible demostrar que la adquisición lo ha sido para un determinado comitente.

Los valores adquiridos por cuenta ajena no se reflejarán nunca en el activo del balance del miembro (norma 3.7 Circular CNMV 5/1990). La propiedad pasa directamente del cliente vendedor al cliente comprador. De este modo se protege a los clientes ante los casos de quiebra o suspensión de pagos de los intermediarios. Si bien, la representación de los valores por medio de anotaciones en cuenta ofrece al inversor un nuevo mecanismo de protección ante la insolvencia del miembro de bolsa. La CNMV está facultada, en estos casos de quiebra o suspensión de pagos del intermediario, para traspasar los valores adquiridos por cuenta del cliente a otra entidad financiera habilitada para la llevanza de este tipo de valores (art. 54 final LMV).

Incumplimiento de la comisión bursátil

El incumplimiento de la comisión conferida por el cliente al miembro del mercado se rige por lo dispuesto en el Código de comercio para la comisión de garantía.

Tradicionalmente la indemnización derivada del incumplimiento se hacía efectiva sobre la fianza del agente mediador «especialmente afecta a las resultas de las operaciones de su oficio» (art. 98 del Ccom.). Especialidad típicamente bursátil que configuraba la relación entre el cliente y el agente como una comisión de garantía.

La reciente reforma de la LMV ha apartado de su origen la fianza de los intermediarios. La fianza, a la que se refieren los arts. 7 y 54 de la Ley, se caracteriza por ser una garantía en protección del buen funcionamiento del mercado y no de los clientes que operan en el mismo. Se trata ahora de una cobertura establecida en garantía del cumplimiento de las obligaciones de las entidades encargadas de la liquidación bursátil que no responde frente a los clientes ordenantes de las operaciones. El beneficiario de la fianza ha dejado de ser el cliente (arts. 54.VII LMV y 61 RD 116/1992, comentados infra § 49.3).

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